黄金ETF抛售减弱 + 中国需求稳固，金价企稳反弹

德意志银行发布的报告显示，驱动金价回调的黄金ETF抛售潮正在减弱。累积抛售规模已达前期总量的86%，意味着大部分卖压已经释放，表明金价的修正接近尾声。此外，中国新实施的黄金增值税政策对整体需求和进口的影响预计温和，因金价下跌已抵消部分成本压力，同时投资需求仍然保持稳定。

一、黄金ETF抛售潮的逐渐减弱

根据德意志银行的分析，近期黄金ETF的大规模抛售正展现出减弱的迹象，这对投资者而言是一个积极信号。报告指出，最近的市场数据显示，在过去8个交易日中，有7天黄金ETF投资者在减持其头寸。总的抛售规模已达到4月至5月期间抛售总量的86%，这一现象表明，大部分卖压可能已经得到释放。

值得注意的是，在10月27日，该ETF遭遇了最猛烈的一次抛售，减持44.9万金衡盎司，恰好发生在金价经历最大跌幅后的4天后。这一时间差表明，金价的下跌可能是引发ETF资金流出的主因，而非ETF的抛售导致了金价的下跌。这一分析对于理解市场情绪和资金流向的因果关系至关重要。

与此同时，黄金价格展现出令人鼓舞的韧性。在美联储主席鲍威尔于10月会议上暗示“12月降息并非板上钉钉”后，市场对降息预期从23个基点下调至17个基点，但金价依然坚守在3900美元/盎司以上。这种情况表明，即使面对鹰派信号，黄金市场仍然保持了一定的支撑力度。

二、短期波动性的警示信号

尽管ETF抛售减弱是积极的信号，报告同时发出了一项短期风险提示。目前，黄金的一个月已实现波动率远高于隐含波动率，二者之间的差距达到了自2020年3月以来的最大值。具体来说，隐含波动率与已实现波动率的差值为-12.6，偏离均值高达4.3个标准差。

这一情况对投资者而言，意味着实际市场价格的波动明显超出期权市场的预期。这种高波动环境可能会抑制投资者迅速重建黄金多头头寸的意愿，因为市场的不确定性加大了投资风险。历史经验显示，这种波动率的差距通常会在2至3个月内收窄，恢复到正常水平。

三、中国增值税新政影响温和

与黄金ETF抛售潮的减弱形成对比的是，中国对黄金增值税规则的调整引发市场关注。此次调整将导致黄金珠宝销售商的成本增加约7%。然而，德意志银行认为，这一政策对中国黄金进口需求的影响是“温和的”，主要基于以下四个方面的分析：

政策对冲时机：政府选择在金价经历一轮下跌后实施新政，金价的跌幅大致可以抵消珠宝商增加的成本，从而在消费端部分中和了成本上升的影响。

需求的非弹性特征：长期来看，中国对黄金的需求相对缺乏弹性。报告举例指出，在“黄金周”假期后，尽管金价在节前上涨11%，但中国的黄金ETF需求依然保持高位，达到每日流入14万金衡盎司的速度。同时，2025年9月金价上涨9%时，中国的黄金进口量反而增加了6%。

投资产品不受影响：此次增值税调整主要针对黄金珠宝，而包括金条在内的实物黄金投资产品不受影响，并将继续享受增值税中6%的进项税抵扣。

商家吸收成本可能性：为了在激烈的市场竞争中获得优势，珠宝商可能选择压缩自身利润来吸收增加的税收成本，而不是完全将其转嫁给消费者。

因此，德意志银行判断，中国增值税规则的改变不太可能对黄金珠宝需求或黄金进口速度产生巨大或持续的负面影响。

总之，黄金ETF抛售潮的减弱以及中国税收新政的温和影响，为黄金市场带来了新的机遇。虽然短期市场波动性需谨慎对待，但基本面因素有望在年底前重新主导市场，支撑金价的回暖。投资者应关注这些动态，以便在未来的市场中做出更为明智的决策。